来源：上海证券报
头部植发企业掀起资本化热潮。继2021年12月植发龙头雍禾医疗登陆港交所后，近日，大麦植发医疗（深圳）集团股份有限公司（下称“大麦植发”）向港交所递交了招股书。另据上海证券报记者了解，碧莲盛、新生植发等其他头部企业也在积极筹备IPO。
泛植发养发赛道一级市场同样热度不减。近一年来，包括硬核制药、可氏利夫、特科罗生物等在内的多家创新企业获得融资，押注方包括红杉、IDG、天图投资、元璟资本、鼎晖VGC等知名投资机构。
“植发是一个兼具医疗刚性需求与医美消费升级属性的黄金赛道。”天图资本一位消费投资合伙人对记者说，“行业资本化加速背后，是快速增长的市场需求亟待满足。”
国家卫健委的调查数据显示，我国当前有超过2.5亿人有脱发的困扰，且“90后”多于“80后”。“年轻人对治疗脱发的需求更强烈，也更愿意付费。”上述合伙人说。
高毛利与低净利
接受记者采访的绝大部分投资人士都认为，植发是一个“类医美”的黄金赛道。
事实真是如此吗？查阅大麦植发的招股书可知，公司总收入由2019年的7.47亿元增至2021年的10.21亿元。
据业内人士介绍，植发业务的平均客单价高，这和移植毛囊的数量有关，每个单位毛囊的移植价格通常在10元至30元之间，具体价格与其使用的技术有关。以单个患者移植2000个毛囊来计算，其需要付出的费用往往在数万元。
这在大麦植发招股书中得到印证。2019年至2021年，公司付费患者的平均交易额分别约为3万元、2.58万元及2.47万元，消费超过5万元的客户占比为8%；毛利率分别高达79.8%、75.9%及70.9%。
值得注意的是，大麦植发虽毛利喜人，但在净利方面表现疲软。招股书显示，2019年至2021年，大麦植发的净利润分别为-1501.4万元、6955.8万元和6611.6万元，最高净利率仅有9%。行业龙头雍禾医疗同样如此。查看后者财报可见，过去的四个财年雍禾医疗的净利率均不足10%，最低时仅3%。
重营销而轻研发
植发生意为何净利润看起来没那么“美好”？核心症结是营销费用畸高。
据查，2019年至2021年，大麦植发销售及分销开支分别为5亿元、3.99亿元及5.21亿元，占总营收的比重分别为66.93%、52.22%、51.03%。换言之，消费者付出的植发费用，至少一半被广告商赚走了。
大麦植发的前五大供应商更以广告商居多。报告期内，总共有10家企业出现在大麦植发的前五大供应商名单中，其中7家为广告公司，尤其是2020年的前五大供应商均为广告公司。
“当前植发机构同质化严重，为能更好获客，高密度的广告投放和循序渐进式的营销引导，是植发机构目前最通用也是最有效的竞争手段之一。”前述投资人士告诉记者。
与之相对，大麦植发研发投入却较低。报告期内，大麦植发的研发开支分别为645.8万元、460.1万元、478.4万元，占营收的比重分别为0.86%、0.60%、0.47%，并呈现持续下降的趋势。
这种高营销而低研发的财务现象，在已上市的雍禾医疗上亦得到印证。2021年，雍禾医疗的销售及营销开支为10.73亿元，较2020年的7.8亿元增长近38%，占营收比重为49.5%。2018年至2021年，雍禾医疗的研发费用分别为780.7万元、886.9万元、1181.5万元、1416.3万元；营销费用分别为4.6亿元、6.5亿元、7.8亿元、10.73亿元。营销费用约是研发费用的59倍、73倍、66倍、76倍。
“截至去年底，我国已有超过100家毛发诊疗服务供应商，并还在快速增加。但本质上看，目前的植发业务更像一个流量生意，随着市场的发展与更多资本的入局，下一步才会过渡到以研发技术取胜的阶段。”前述投资人士分析。
女性与年轻消费者是未来
植发赛道为何吸引资本争相进入？答案是消费者的快速增加与结构变化。
灼识咨询报告认为，植发市场规模不断扩大的同时，消费者结构发生了明显的变化。一是消费者逐渐年轻化，消费人群结构从早期的中老年居多转变为中老年和青年人群并重。二是女性消费者的占比明显提升。根据《2022中国植发行业研究报告》，2021年女性消费者占比从原来的不到20%增到30%至40%，且未来3至5年或超过男性。
“消费者结构的变化会导致市场需求的转变。过去以中年男性为主的消费群体更注重的是性价比和成活率，普遍不太在意传统植发需要剃发的特点。”和泰资产一位投资经理告诉记者，“年轻人特别是女性消费者更强调个人形象管理，更关注如何尽可能地缩短剃发带来的术后尴尬期。无需剃发、长发种植的不剃发植发技术更受欢迎。”
根据行业协会专家介绍，2018年的时候可能没人听说过不剃发植发技术，但现在已占到行业的20%至30%。这种转变对长期养护业务也有正面影响。随着消费者养发护发的观念增强，各家机构都在瞄准这个方面发力，如雍禾医疗侧重服务高端人群。